养老金投资的关键在于如何利用长期资本获得更高的回报率。为此，我们需要找到具有长期潜力的资产并持有足够长的时间。 ?? ??2023年3季度，美联储维持货币紧缩，我国国内经济缓慢复苏，全球股票和债券等资产价格承压，商品总体上行。国际方面，2023年3季度标普500指数下跌3.6%，10年期美国国债收益率大幅上行并收于4.58%，MSCI新兴市场指数下跌3.7%；同期，Brent原油上涨22.2%，加剧了美国的通胀压力。国内方面，同期10年期国债到期收益率区间震荡，收于2.68%，沪深300指数下跌4.0%。 ?? ??本季度，作为全球资产定价之锚的10年期美债收益率在短暂下行后再度上行，且不断创出新高，上行幅度超过70bps；同期2年期美债收益率小幅上行后回落企稳，收益率曲线倒挂（10年期美债收益率低于2年期美债收益率）得以缓解；美元指数探底后快速反弹，并创出年内新高。在美元走强叠加美债收益率走高的背景下，股票、债券、原油、黄金等大类资产的预期频繁变动，难以获得正收益；即使原油在库存等供给方面因素的加持下总体坚挺，但是下跌只是迟到并未缺席；短久期美元资产从相对收益和绝对收益角度均为较好选择。人民币债券市场方面，10年期国债收益率在8月触底后，震荡上行；而A股方面，沪深300等宽基指数下行，行业和主题波动幅度加大。 ?? ??未来，随着美债收益率趋稳，权益资产配置价值可能优于固定收益资产。权益类资产中，本基金看好中美的科技公司（包括在A股、港股和美股的科技公司），在经历了2022年的大幅下跌后，这些股票的估值趋于合理，具备长期配置价值。本季度在美股方面，纳斯达克100指数（-3.1%）等科技类资产小幅跑赢标普500指数（-3.6%），纳斯达克生物技术指数（-3.0%）跑赢费城半导体指数（-6.5%）。在A股市场方面，各板块表现出现大幅分化，本基金看好医疗、电子以及新能源等行业。固定收益资产方面，得益于联储加息结束预期趋近、地产监管的调整和稳增长力度加大，在固定收益领域本基金更看好美元债资产的表现。从估值角度看资产配置，沪深300指数的股债溢价率（ERP）高于一倍标准差（之前位于5年均值和一倍标准之间），股票的长期配置价值高于国债（10年期国债）。 ?? ??从未来1年的时间维度看，市场最大的预期差可能来源于：1.美国就业数据持续强劲，美联储维持高利率时长超预期(higher for longer），且超预期加息(higher than expected)，当资本从廉价变为昂贵，原先表现最好的资产可能变成表现最差的资产；2.地缘政治趋于缓和，中美关系阶段性边际改善。 ?? ??基于以上中长期的判断并结合资产配置的操作思路，本季度组合维持权益资产的超配；在构建权益组合时，重点配置了医药、新旧能源、中概科技股、芯片、中特估、基建等资产，择机减持游戏、军工、煤炭等资产。固定收益类资产方面，在原有中资美元债基金的基础上，增配了短久期美元债基金，降低了人民币转债类资产的配置。此外，商品方面，择机减持能源化工和美股油气基金，增配了黄金，以对冲组合中权益资产的波动。报告期内，基金严格按照下滑曲线的要求运作，截止报告期末，权益类资产配置比例符合本基金合同中下滑曲线预设的权益类资产配置比例。 ?? ??在未来的六个月里，主要的风险因素可能包括美国财政预算困局、美欧银行业低利率时代积累的问题不断发酵、以及地缘政治发展失控。我们会重点关注市场的结构性和周期性变化，不断检验我们的投资假设，并根据中长期投资价值调整组合。 ??