回顾一季度，无风险利率低位回升，10年期国债收益率震荡上行，伴随货币政策宽松的幅度和节奏低于预期加上资金面偏紧，10年期国债收益率从低点的1.59%反弹30BP至1.89%，修复货币宽松预期至合理价位，后跟随央行资金净投放以及风偏调整回落到1.8%的合意位置附近。曲线来看逐步平坦化，10年与1年利差压缩至28BP，仍处于历史低位，主因短端受资金紧张反复的影响易上难下。 　　政策面上一季度进行了宽松预期修正，央行1月暂停国债买入，一定程度上为了抑制负carry促使短端上行；两会记者会上政策层提及“择机降准降息”，阻断长端利率快速下行风险累积，以及3月《金融时报》的“结构性降息也是降息”，以及政策层在论坛发言中提及降息将用在刀刃上，只有实体经济需要资金的时候才会进行降息，面对基本面数据仍处于弱修复状态，市场对全面降息预期下降。 　　资金面上整体偏紧，DR007均值在1.9%附近，高于政策利率（1.75%）。债券发行上一季度国债发行超预期，近8000亿同比增长近50%。需求上1月上旬资金偏松，但是1月中至3月初，银行因为2024年12月同业存款自律导致缺负债，特别是大型银行，需要不断发行同业存单补充负债，前两月发行4万亿左右，存单全年备案额度出现30%左右的增长，引起存单供需再平衡的担忧，同时央行投放不积极甚至净回笼，推动资金利率持续维持在高位。到3月下旬，央行恢复投放，同时大行存贷缺口压力减轻，融出规模修复至2万亿元以上，DR007才回落至1.77%左右，资金面可谓是一波三折。 　　一季度宏观基本面分化但有一定亮点，弱中带强，房地产挂牌数据保持较高的活跃度二手房成交同比回升，但是房地产开发投资同比下降9.1%仍然为负；出口在关税抢出口的情况下高频数据环比持续上行；消费上社零同比4%，有政策补贴类商品（家电、通讯器材）增速18%表现亮眼；基建1-2月投资同比增长9.9%，铁路、水利等领域发力，主要是中央主导，而地方实物工作量不足。 　　一季度本产品进行了降久期和降杠杆操作，降低了组合的波动。 　　在股票投资方面，我们坚持“成长+红利”的均衡成长策略，基于对宏观基本面向上动能不足以及市场仍属于流动性推动的拔估值行情的判断，在策略重心上略向成长方面有所倾斜，而受益于“两新”政策并具有红利属性的家电、商用车以及消费电子领域的低估值行业龙头在组合中仍然积极保持。进入二季度后，上市公司财报开始陆续披露，同时外部贸易冲击也将逐渐显现，市场风险偏好或将阶段性有所下降，成长领域新增看好创新药领域的投资机会，另外我们也将自下而上从财报等新增信息中挖掘低位低估值的优质标的。