我们认为美联储降息或至少推迟到2025年底，市场预期过于乐观。美联储今年的降息时间点或将至少推迟到第四季度；市场对9月和12月降息的预期或许过度乐观。美国非农就业数据转负概率飙升，衰退信号初现。初请失业人数上升叠加再就业速度回落，正在形成数据链条；非农数据转负概率将逐步提升。

2025年第三季度商品通胀将猛烈爆发，关税效应引爆物价。今年三季度或将是商品通胀较为猛烈上行的阶段；美国贸易加权关税从2.5%升至14.4%，成本传递至下游。OBBB法案是财政“定时炸弹”，2028年后GDP将遭陡峭拖累。法案赤字前置与收入后置，将推升2026年GDP增长仅0.17%，但2028-2031年形成陡峭拖累；分配失衡，高收入群体获益89%。

美股方面，我们认为反弹或已结束，当前处于均衡点，hard data将主导市场。本轮美股的反弹已基本来到均衡位置；soft data驱动将切换至hard data的实际变化。美股上涨由资金流入推动，流动性冲击警报解除。美股获得接近记录的资金配置推动；EPFR数据显示2025年为美国权益基金净流入历史第三高。

短久期美债或是当下最优防御资产，carry收益+降息潜在红利。短久期美国国债持续具备较强配置价值；4%票息收益不错，兼具防御与降息带来的资本利得。

白银持仓必须坚守，黄金择机再平衡。我们维持此前看好白银的市场观点，认为在这个位置应继续持有白银；维持择机对黄金持仓进行再平衡，增加白银风险调整后绝对持仓。

全球投资人系统性规避美元风险，汇率套保成新常态。海外投资人正在系统性地规避美元汇率风险敞口；美元持续承压，不应简单等同于资金流出。