9月以后债券供给增加了资金市场的波动。9月底以后，本轮特殊再融资债券发行已涉及28地，金额约1.4万亿元，其中云贵辽蒙等融资规模超过千亿元；市场保持了较高的热度，同时多地城投开始出现提前兑付存量债券的情况。另外，国债和专项债均加快了发行节奏，同时四季度增发一万亿国债，这给市场增加了资金仍存在偏紧可能的预期。与此同时，在防范金融风险的背景下，央行维持货币政策的审慎操作，阶段性可能防止空转更为重要。在市场参与主体层面上，大行负债缺口持续，存单价格维持高位，同时要继续承担国债购买和信贷投放等责任。

债市波动幅度增大，虽然长端本周有所走强，但短端保持了较高的利率水平，收益率曲线平坦化维持。10年国债利率本周累计下行5bps至2.66%，而1年AAA存单甚至上行1bps至2.64%，3个月AAA存单更是上行3bps至2.63%。这导致曲线进一步平坦化，甚至1年以内曲线部分已经倒挂，如1年国债利率低于3个月国债利率5.0bps，1年AAA存单利率和3个月存单利率也已经持平，10年国债利率与1年存单利率也基本持平。平坦的曲线带来银行负债成本压力的增加，其净息差被持续压缩，可能会带来其信贷投放的意愿降低；同时，短期看PMI水平仍处于荣枯线以下，经济恢复并不迅速，经济的快速回升需要曲线斜率的恢复。

下半年以来，房地产行业销售表现低迷，土地购置和开发投资均表现了相应的情况，房地产行业供需情况发生了很大的变化；地产行业政策也出现了较为明显的调整，从此前对地产严格限制，逐渐越来越多城市放松限购限贷条件，一线城市也出现了销售政策的放松。地产销售略有表现后，行业景气度再次低迷，同时弱资质地产开发商出清现象加速，行业仍在盘整寻找底部；行业政策持续放松，在支持民企地产企业合理融资、防范系统性风险层面出台新政策，央行等三部门召开金融机构座谈会，制定房企白名单、考虑允许向房企提供流贷，随后部分大型银行召集部分房企座谈、听取具体需求等。地产销售的持续低迷存在是较多情况综合造成的，持续下滑的房价降低了购房者的意愿，特别是新房交收仍有较长时间，购房者或更愿意选择观望；同时，居民扩表意愿不强，除资产价格下降以外，收入和购买能力本身也较以前有折扣；另外，对烂尾楼或房屋按时交工的担忧持续存在，这对新房的影响更大。

在现有基本面弱复苏的环境下，长端利率大幅跳升的可能不大。短端在债券供给和央行审慎监管的影响下，保持了较高的收益率水平，曲线平坦化。短期看，在政策未变化前，曲线平坦的格局不容易打破。长期看，经济需要进一步复苏，资金波动的局面并不是常态，曲线形态需要进一步调整。